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兴业证券发布研究报告称，予昆仑能源(00135)“买入”评级，预计2023-25年将实现归母净利润59.64/66.27/73.87亿元，目标价7.82港元。公司2022年营收稳健增长，净利逆势提升;天然气销售实现量价齐升，盈利能力和竞争实力得到进一步夯实。作为中石油唯一的天然气零售终端，在气源保障能力和价差方面有显著优势，在强大现金流支持下，于拓展下游客户和收并购项目方面持续发力。该行认为，“中特估”背景下，公司估值有望得到进一步提升。兴业证券主要观点如下：作为中石油旗下天然气销售公司，公司拥有稳定的气源保障能力。2022年，公司天然气销量达到449.88亿方，同比增长7.1%，其中零售气量同比增长8.0%至277.62亿方，工业气量同比增长11.0%至182.1亿方，商业气量同比增长2.3%至26.5亿方，居民气量同比增长5.0%至36.48亿方，CNG/LNG加气站气量同比增长0.2%至32.51亿方。期内公司新增参股控股项目23个，目前控股城燃项目已达到268个;新增用户86.7万户，其中居民用户85.4万户，工业用户0.28万户，商业用户1.06万户。截止2022年底，公司累计用户达到1471.3万户，同比增长6.3%，其中工业用户达到1.17万户，同比增长31.3%。2022年，公司实现平均进销气价差0.502元/方，同比增长0.02元/方，其竞争能力和盈利能力逆势得到显著提升。2023年，公司预计新增用户80万户，零售气量同比增长10%。受气价高企和需求减少影响，公司LNG接收站装车量有所下滑，但LNG加工厂减亏效果显著。202年，公司LNG加工与储运业务实现收入85.42亿元，同比增长10.5%，占收入比重由5.6%降低至5.0%;实现税前利润31.6亿元，同比下降10.8%，占税前利润比重由33.5%降低至27.7%。(1)唐山和江苏LNG接收站实现LNG气化装车量158.33亿立方米，同比减少4.0%，其中，LNG气化量保持稳定，但LNG装车量受LNG现货价格高位运行、交通领域用气需求减少等影响，同比下降50.4%达到5.82亿方;LNG接收站平均负荷率87.9%，同比减少3.6个百分点。(2)2022年，公司15座LNG加工厂中，12座LNG工厂实现盈利，2座LNG工厂实现减亏;公司实现LNG加工量27.83亿立方米，同比增加3.23亿立方米;平均生产负荷率由2021年的37.5%提升至44.3%。2023年，公司预计LNG接收站负荷率或将提升至90%，争取尽快实现LNG加工厂扭亏为盈。由于工业商服需求下滑，公司LPG销售量同比下降但已经超额完成年度指引;受成本上升影响，该业务税前利润有所下滑。2022年LPG销售业务实现收入292.24亿元，同比增长21.6%，占收入的比重由2021年的17.4%下降至17.0%;实现税前利润3.6亿元，同比下降23.4%，占税前利润的比重由4.4%下降至3.2%。公司积极应对需求宽幅波动和来自中石油资源量下降的不利局面，2022年实现LPG销量总量561.55万吨，同比下降6.2%;其中零售量同比下降2.7%到180.7万吨，批发量下降7.7%至380.8万吨。公司同时做好积极拓宽资源渠道，增加异丁烷海运进口和哈萨克斯坦资源陆路进口渠道，持续优化资源分配和销售网络，加大终端销售力度，零售气量占比提升1.1%达到32.2%。2023年，公司计划实现LPG销量540万吨。勘探项目生产稳定，销量平稳营收增长。2022年，公司勘探及生产业务实现收入22.86亿元，同比增长32.0%，占收入比重维持在1.3%;实现税前利润6.66亿元，同比减少4.3%，占利润比重由6.6%下降至5.8%。2022年，公司实现原油权益销售量1105万桶，同比下降5.7%，平均原油销售价格由2021年的56.6美元/桶上升至77.5美元/桶，同比增长36.9%，与国际原油价格走势基本一致。2023年，公司预计将实现原油权益销售量900万桶。风险提示：国际油价气价大幅波动，销售天然气价格顺价受阻，公司收并购速度放缓